Flere ugers uro og negative markedsbevægelser blev i sidste uge erstattet af fornyet optimisme og risikovillighed i aktiemarkedet. Men virksomhederne indtjeningsevne trues af både de strammere kreditvilkår, der fulgte med bankuroen, samt af udsigten til potentielt høje renter i længere tid. Inflationstal fra både USA og Europa viser en vedholdende kerneinflation, som presser centralbankerne mod højere renter i længere tid.
Mandag den 3. april 2023
Taktiske anbefalinger
- Aktier: undervægt aktier med 5%-point
- Obligationer: overvægt obligationer med 2,5%-point og neutralvægt varighed
- Kreditobligationer: fasthold overvægt til banklån på 2,5%-point
Ugen der gik...
Efter flere uger med stor uro, var sidste uge af en væsentlig mere rolig karakter. Optimismen og risikovilligheden var opadgående i både Europa og USA. Dermed så vi de ledende aktieindeks på begge sidder af Atlanten stige med 3-4% i løbet af ugen. Renterne trak en anelse op oven på mindre nervøsitet omkring bankerne, samt både europæiske og amerikanske inflationstal, der fortsat viser en vedholdende kerneinflation.
Usikkerheden omkring hvordan uroen fra banksektoren vil smitte af på økonomien er dog fortsat intakt. Med stigende aktiekurser og en mindre tilbagegang i obligationsmarkedet, fremstår det klart, at investorerne vurderer, at bankuroen vil have en betydelig påvirkning på økonomien, og gøre en del af arbejdet for centralbankerne. Det har medført at renterne er blevet betydeligt lavere, og forventningen til hvor renten skal hen er også faldet drastisk. De lavere renter afspejler dog en situation, hvor bankuroen, gennem strammere kreditvilkår, svækker økonomien, og dermed også virksomhedernes indtjeningsevne. På den anden side, hvis uroen viser sig ikke at have svækket økonomien tilstrækkeligt, så vil centralbankerne holde renterne på et højt niveau, hvilket også vil have en negativ effekt på virksomhederne fremtidige indtjening. Begge scenarier vil ikke være positive for aktiemarkedet, og derfor virker den positive stemning også uholdbar.
Fredag bød på inflationstal for både USA og Europa. Inflationen i Europa bliver ved med at holde fast. Selvom den overordnede inflation er faldet tilbage fra sin top, så er kerneinflationen, hvor energi og fødevare er sorteret fra, fortsat med at stige. I takt med at stødet til energipriserne, relateret til krigen i Ukraine, begynder at aftage, er både markedet og den europæiske centralbank blevet væsentlig mere fokuseret på kerneinflationen. Fredagens tal viser, at den overordnede inflation for marts bremsede hårdt op til 6,9% på årsbasis fra 8,5% i februar, men den underliggende kerneinflationen fortsætter med at stige til 5,7% fra 5,6% i februar. Dykker man ned i tallene, så bliver det tydeligt, at det særligt er inflationen i servicesektoren, der driver den højere kerneinflation. Serviceinflationen er særligt tungt på arbejdskraft, og derfor vil højere serviceinflation, alt andet lige, smitte af på lønningerne. Og med det meget stærke europæiske arbejdsmarked, så frygtes både service- og kerneinflationen at fortsætte turen op. Derfor bør vi også se en europæisk centralbank, der vil fortsætte med at hæve styringsrenten. Vi forventer at den europæiske centralbank som minimum vil hæve renten med 25bp ved rentemøderne i maj og juni, sådan at renten i Europa kommer op i 3,5%. Centralbanken vil forventelige holde renten højt i længere tid, med det formål at får kerneinflationen ned omkring 2%. Før vi ser det ske, skal vi først se de høje renter smitte af på arbejdsmarkedet, der, alt andet lige, bør forværres over den kommende tid.
Figur 1. Kerneinflationen i euroområdet fortsætter med at være en bekymring
Den amerikanske PCE-inflation, der i lang tid har været FED-chefen Jerome Powells favoritmål, faldt også en anelse tilbage fra 5,4% til 5,0% på årsbasis. Også her er en stol del af faldet drevet af de lavere energipriser, men man begynder også så småt at kunne se rentestigning smitte af på privatforbruget, der er ved at stabilisere sig. Kerneinflationen overraskede en anelse positivt, og steg ”kun” med 4,6% på årsbasis, hvilket er det laveste siden oktober 2021.
Som nævnt var der positiv stemning på aktiemarkedet i sidste uge, hvor de ledende amerikanske indeks steg 3,0-3,5% mens det ledende europæiske indeks, STOXX 600, steg hele 4,0%. Anderledes positivt var det på rentemarkedet, der så nogle relativt store rentestigning gennem ugen, inden de – særligt de amerikanske renter – faldt igen i løbet af fredagen. Den amerikanske 2-årig statsrente steg i løbet af ugen 35bp men faldt fredag 10bp tilbage, og ender ugen i 4,02%. Den amerikanske 10-årige statsrente steg mandag 15bp til 3,52%, men faldt resten af ugen 6 bp tilbage og ender i 3,47%. De samme bevægelser gør sig gældende i Europa, dog i lidt mindre størrelsesforhold. Den store rentevolatilitet er et tegn på et obligationsmarked, der holder stor usikkerhed omkring hvor centralbankerne vil sende renten hen.
Figur 2. Amerikansk og Europæisk ledende aktieindeks samt den amerikanske 10-årige statsrente
Ugen der kommer...
Det bliver en stille uge i Europa pga. af påske, men der vil være fuld gang i den med nøgletal fra den amerikanske jobfront.
I dag kommer der ISM-tal for fremstillingssektoren og onsdag kommer der tal for servicesektoren. ISM-tallene fortæller os, som bekendt, om hvordan det står til med den økonomiske aktivitet i de to sektorer. Markedet forventer at indekset for fremstillingssektoren vil falde en smule sammenlignet med februar. Ligeledes forventes det også at servicesektoren vil opleve et mindre tilbagefald, da services vil være ramt af en afmatning i efterspørgslen ovenpå de høje renter.
Tirsdag kommer der nye tal for antallet af jobåbninger i USA (JOLTS), der giver en indikation på hvor, det amerikanske arbejdsmarked bevæger sig hen. Konsensus er, at antallet af jobåbninger vil falde en smule tilbage sammenlignet med måneden før. Dog indikerer forventningen fortsat, at der vil være 1,92 jobs per arbejdsløs i arbejdsstyrken i USA. Det betyder et fortsat overophedet amerikansk jobmarked, som vil gøre det svært for den amerikanske centralbank at sænke renten, da det stærke arbejdsmarked vil holde gang i inflationen.
Fredag kommer den officielle amerikanske jobrapport (nonfarm payrolls). Denne rapport vil være med til at danne både markedets og centralbankens forventningen til situationen omkring arbejdsmarkedet i USA. Det forventes, at arbejdsløshedsraten vil fortsætte med at ligge lavt på 3,6% – uændret ift. måneden før. Derudover forventes det, at der vil være skabt 230 tusinde nye jobs i marts, hvilket er en anelse lavere end de 311 tusinde i februar. På trods af forventningen om en stadig stærk jobrapport, så vil fyringerne i tech-branchen, der blev annonceret i januar, begynde at sætte sit aftryk på jobrapport for marts måned, og fortsætte med at blive inkorporere i data de kommende måneder.
De seneste afkasttal
Type | Niveau | Afkast eller ændring i sidste uge | Afkast eller ændring ÅTD |
---|---|---|---|
Aktier | |||
S&P 500 | 4.109 | 3,5% | 7,0% |
STOXX Europe 600 | 458 | 4,0% | 7,8% |
OMXC25 | 1.790 | 3,2% | 5,3% |
HSI Index (China) | 20.400 | 2,4% | 3,1% |
Obligationer og kredit | |||
5-årig DK Statsobligationer | - | -1,2% | 1,2% |
5-årig DK Realkreditobligationer | - | -0,1% | 2,4% |
Globale IG (EUR hedged) | - | -0,1% | 2,4% |
Globale HY (EUR hedged) | - | 1,4% | 2,6% |
EU Virksomhedslån | - | 0,6% | 3,6% |
EMD (50% lokal, 50% hård DKK hedged) | - | 0,5% | 2,4% |
Statsrenter | |||
10-årige US | 3,47% | 0,09%-point | -0,41%-point |
10-årige DE | 2,29% | 0,17%-point | -0,28%-point |
10-årige DK | 2,58% | 0,16%-point | -0,25%-point |
Valutakryds | |||
USD/DKK | 6,85 | -1,0% | -1,3% |
GBP/DKK | 8,46 | -0,1% | 0,8% |
Råvarer | |||
Olie (Crude Oil, Brent, Active Contract) | 79,77 | 6,4% | -7,1% |
Råvareindeks | 232,7 | 2,5% | -5,4% |
Kilde: Bloomberg. Aktieafkast angivet i lokal valuta. Data opdateret til og med 31/03/2023
Mikkel Vognbjerg
Portfolio Manager, Secure Spectrum