Markederne blev rystet i sidste uge af en overraskende og vidtgående amerikansk toldpolitik, der har udløst recessionsfrygt og kraftige fald i aktier, renter og råvarer. USA’s nye toldsatser når nu det højeste niveau siden 1930’erne og mødes med gengældelse fra bl.a. Kina. De økonomiske nøgletal er stadig robuste, men peger nu i en svækket retning, særligt i USA. Vi fastholder en balanceret strategi og anbefaler at bevare ro og langsigtet fokus i en tid med lav politisk og økonomisk sigtbarhed.
Mikkel Vognbjerg
Portfolio Manager, Secure Spectrum
- Aktier: Neutralvægt aktier
- Obligationer: Neutralvægt obligationer og varighedseksponering
- Kreditobligationer:
- Undervægt kreditobligationer (high yield-obligationer og virksomhedslån) med samlet 5%-point
- Overvægt hedgefonde med fokus på investering i realkreditspænd med samlet 5%-point
Ugen der gik...
Den forgangne uge har i dén grad stået i Liberation Day’s tegn, hvor den amerikanske administration udrullede en ny “gensidig” toldpolitik, som rystede markederne. Denne overraskende og mere vidtgående eskalering af handelskrigen var hverken ventet af markedet eller indregnet i investorernes positionering. Resultatet har været en markant korrektion på de globale aktiemarkeder, hvor særligt USA trak ned. Renterne faldt, kreditspænd steg markant, og råvarepriserne dykkede – klassiske signaler på begyndende recessionsfrygt.
Den pludselige frygt for recession har sendt kraftige bevægelser igennem markedet. I løbet af torsdagen og fredagen faldt det amerikanske aktiemarked med 11,5% (målt ved S&P 500 i DKK), og det europæiske med 8,4% (målt ved Stoxx 600 i DKK). Denne bevægelse ser ud til at fortsætte mandag, hvor amerikanske futures mandag formiddag peger på et yderligere fald på 3,5–4,0%, mens det europæiske marked er åbnet mere end 5 % lavere. Den amerikanske 2-årige statsrente faldt over 20bp fra onsdag til fredag og er mandag formiddag yderligere faldet med mere end 10bp – den ligger nu på 3,52%. Samtidig er kreditspænd udvidet med over 100bp på blot to dage.
Udvikling i 10-årig amerikansk statsrente og ledende aktieindeks
Trumps store toldplan består af to hoveddele:
- En 10% basis-told på al import (med undtagelse af Canada og Mexico), gældende fra 5. april.
- En yderligere, landespecifik told fra 9. april, baseret på USA’s bilaterale handelsunderskud med det pågældende land.
Effektivt set svarer de nye toldsatser til en vægtet gennemsnitlig stigning på 12,6 procentpoint – hvilket bringer den gennemsnitlige toldsats på import til USA op på 18,3%, det højeste niveau siden midten af 1930’erne. Omtrent en tredjedel af al import er undtaget – især varer, der allerede er underlagt sektorspecifikke toldsatser eller forventes at blive det senere i år. Canada og Mexico slap billigere end ventet, mens asiatiske eksportlande blev hårdt ramt – særligt Vietnam, Taiwan og Kina, hvor sidstnævnte prompte svarede igen med en 34% told.
Den Europæiske Centralbank (ECB) estimerer, at EU’s BNP kan blive reduceret med 0,2–0,4 procentpoint det kommende år, hvis der indføres fuld gensidighed i toldsatserne. Effekten for USA vurderes endnu højere – en stigning i den effektive toldsats på over 15 procentpoint kan potentielt reducere amerikansk BNP med op mod 1,5 procentpoint.
Udviklingen i amerikansk arbejdsløshed
Indgangen til 2025 var præget af robust vækst: USA forventedes at vokse med 2,5%, og Europa med cirka 1%. Amerikanske virksomheder leverede en imponerende indtjeningsvækst på 14,3% i Q4 (9,5% ekskl. Mag7). Arbejdsmarkedet er fortsat stærkt – senest vist ved fredagens jobrapport, hvor der blev skabt 228.000 nye job mod en forventning på 135.000. Arbejdsløsheden steg marginalt fra 4,1% til 4,2%, men befinder sig stadig på et historisk lavt niveau. Alligevel peger flere indikatorer nu i en mere afdæmpet retning. ISM-fremstillingsindekset faldt fra 50,3 til 49, og servicesektoren viste den svageste vækst siden juni sidste år med et fald fra 53,5 til 50,8. Inflationen i euroområdet faldt til 2,2%, mens den i USA fortsat ligger på 3,5% – et niveau, der begrænser FED’s råderum til rentenedsættelser.
De solide nøgletal udfordres aktuelt af den usikkerhed, som Trump-administrationens handelspolitik har skabt. Ledende indikatorer for vækst, politisk usikkerhed, forbrugertillid og inflationsforventninger er begyndt at vende i negativ retning. Den økonomiske vækst – særligt i USA – ventes nu at blive markant lavere end ved årets begyndelse. Samtidig vurderes det, at de mange toldsatser vil bidrage til højere inflation på kort sigt, hvilket yderligere vil begrænse centralbankernes mulighed for at understøtte økonomien gennem lavere renter.
Den helt store joker er Trump-administrationen og dens villighed til at acceptere økonomisk og finansiel uro som led i en politisk dagsorden. Administrationen har vist sig mere villig end ventet til at lade både økonomien og finansmarkederne tage skade, men det vurderes stadig, at en dyb recession og store aktiekursfald vil være uforenelige med at bevare den nødvendige politiske opbakning frem mod valget.
Siden årets begyndelse har vi anbefalet en balanceret allokering i tråd med den langsigtede strategiske aktivfordeling – og dette er fortsat anbefalingen. Den politiske og økonomiske sigtbarhed er i øjeblikket lav, og det er i perioder som disse afgørende at have en bredt diversificeret strategi. Vi anbefaler fortsat en global tilgang i aktieporteføljen samt en neutral varighedsrisiko omkring 4 i obligationsporteføljen. Kreditporteføljen bør med fordel indeholde både fast og variabelt forrentet kredit for at undgå overeksponering mod enten rentefald eller -stigninger.
Markedsbevægelser som dem, vi har oplevet de seneste dage, har historisk vist sig som opportune tidspunkter at øge aktieeksponeringen. Ønsker man at tage en kontrær tilgang, kan man begynde at overveje at købe flere aktier. Vi vurderer dog, at det endnu er for tidligt, men vi følger udviklingen tæt. Når risikoappetitten i markedet bevæger sig 1,5–2,0 standardafvigelser ud, har det historisk givet positivt afkast over de efterfølgende 12 måneder. Vi er ikke helt der endnu, og derfor fastholdes vores anbefaling: Hold fast i din langsigtede strategi, sørg for en bredt diversificeret portefølje – og undgå panik.
Ugen der kommer...
Den kommende uge er relativ færdig på økonomiske nøgletal. Det store fokus vil være rettet mod Trump, udvikling i handelskrigen samt investorernes appetit på markedet.
De seneste afkasttal
