Den amerikanske centralbank, FED, står foran årets første rentenedsættelse i et miljø med høj inflation og et svækket arbejdsmarked. Jobvæksten er bremset markant, men lavere immigration har begrænset stigningen i arbejdsløsheden. Samtidig er inflationen på vej op drevet af stigende toldsatser, hvilket øger risikoen for stagflation og sætter FED under pres. ECB derimod fremstår mere stabil og fastholder renten på 2% med udsigt til inflationsmål tæt på 2%.
Mikkel Vognbjerg
Portfolio Manager, Secure Spectrum
- Aktier: Neutralvægt aktier
- Obligationer: Neutralvægt obligationer og varighedseksponering
- Kreditobligationer:
- Undervægt kreditobligationer (high yield-obligationer og virksomhedslån) med samlet 5%-point
- Overvægt hedgefonde med fokus på investering i realkreditspænd med samlet 5%-point
Ugen der gik...
Den amerikanske centralbank, FED, står foran årets første rentenedsættelse efter at have holdt renten uændret siden december. Beslutningen træffes i et komplekst økonomisk miljø, hvor inflationen er for høj, mens arbejdsmarkedet viser tegn på svækkelse.
De seneste inflationsdata viste en stigning på 0,4% m/m, højere end ventet, hvilket bringer den årlige inflation op på 2,9% i august (fra 2,7% i juli). Kerneinflationen forblev uændret på 3,1%. Den primære drivkraft er højere fødevare- og boligpriser. Samtidig steg initial jobless claims til 263.000 – det højeste siden 2021 – hvilket øger fokus på et tilsyneladende skrøbeligt arbejdsmarked.
Sammenligningen med sidste år, hvor FED begyndte med rentenedsættelser, er slående, men med afgørende forskelle. Ligesom sidste år er jobvæksten faldet markant hen over sommeren, og forrige uges jobrapport viste, at der blev skabt 22.000 jobs i USA i august. Samtidig blev tallet for juni nedjusteret til et negativt niveau med et tab på 13.000 jobs – den første negative observation siden pandemien. Samlet set er jobskabelsen faldet til et gennemsnit på kun 29.000 pr. måned over det seneste kvartal, sammenlignet med over 100.000 i første kvartal.
Markedet forventer nu lavere renter end FED’s egen prognose
Forskellen til sidste sommer ligger dog i, hvordan udbuddet har udviklet sig. Immigrationen er faldet markant i år samtidig med, at flere arbejdere har forladt USA frivilligt, hvilket sænker den nødvendige jobvækst for at holde arbejdsmarkedet i balance. Det afspejles også i arbejdsløshedsraten, der kun er steget med 0,1 procentpoint indtil videre i år til 4,3%, selvom jobvæksten er blevet betydeligt svagere. Til sammenligning steg arbejdsløshedsraten med 0,6 procentpoint sidste sommer, selvom jobvæksten var stærkere. Dette reducerer presset på FED til at handle aggressivt, men understreger samtidig risikoen for, at jobmarkedets svækkelse bliver mere strukturel end tidligere antaget.
I modsætning til sidste år, hvor lavere inflation var drivkraften bag rentenedsættelser, er inflationen nu på vej op. Den vigtigste faktor er stigende toldsatser, som i gennemsnit er løftet til ca. 11% fra 3% ved årets begyndelse og kan stige yderligere mod 15–20%. I sidste ende vil toldsatserne fungere som en ekstra omkostning på varerne, hvilket vil få priserne til at stige. Indtil videre har de amerikanske virksomheder været gode til at bruge lagre og andre prisstrategier, hvilket har forsinket effekten af toldsatserne på priserne. De toldbelagte importvarer udgør cirka 10% af USA’s BNP.
FED’s udfordring er langt større end i 2024: Inflation stiger samtidig med, at beskæftigelsen aftager. Kombinationen minder om klassisk stagflation og gør det vanskeligt at balancere mellem inflationsbekæmpelse og jobskabelse. Den største risiko er, at tolden får husholdninger og virksomheder til at forvente højere inflation, hvilket kan svække FED’s troværdighed og underminere flere års arbejde med at forankre inflationsforventningerne. Situationen kompliceres yderligere af politisk pres fra Trump-administrationen, som søger flere og hurtigere rentesænkninger, bl.a. gennem udskiftninger i FED’s rentekomité.
Derfor ventes FED at starte forsigtigt med et cut på 25bp. Markedet priser dog op til tre rentenedsættelser i år – en vurdering, der synes optimistisk givet inflationsudsigterne. Et 50bp-cut i september er aktuelt vurderet til kun 6% sandsynlighed.
Udviklingen i ledende aktieindeks samt 10-årig amerikansk obligationsrente
Markederne er præget af en velkendt, men risikabel asymmetri. Aktiemarkederne handler på rekordhøje niveauer understøttet af forventninger om vækst, mens obligationsrenterne og dollaren er faldet kraftigt, drevet af forventninger om flere rentenedsættelser – som var økonomien på vej ind i en nedtur. Disse to scenarier kan næppe være sande samtidig. Sidste år sænkede FED renten og stoppede, da arbejdsløsheden stabiliserede sig, hvilket skabte betydeligt opadgående pres på renter og dollaren, da forventningerne om rentenedsættelser og en svag økonomi blev priset ud. Aktier steg, fordi økonomien forblev stærk. Dette gunstige økonomiske udfald kan gentage sig i år, men det er vigtigt at understrege, at det ikke skete uden store bevægelser i obligationsmarkedet, dollaren og resten af de finansielle markeder.
Hvor FED står i et dilemma, fremstår Den Europæiske Centralbank, ECB, mere afklaret. På ugens møde fastholdt centralbanken renten på 2% og signalerede, at yderligere lempelser ikke er på trapperne. ECB’s opdaterede prognoser peger på, at både den overordnede inflation og kerneinflationen vil ligge tæt på eller under 2% frem mod 2027. BNP-væksten for 2025 blev opjusteret, men forventningerne for 2026 nedjusteret.
Konkret venter centralbanken en inflation på 2,1% i år, 1,7% i 2026 og 1,9% i 2027; en kerneinflation på 2,4% i år, 1,9% i 2026 og 1,8% i 2027; samt en BNP-vækst på 1,2% i år, 1,0% i 2026 og 1,3% i 2027. Alt i alt prognoser, der ikke taler for flere rentenedsættelser, og styringsrenten i Europa forventes derfor at blive holdt fast på de nuværende 2,0%.
Ugen der kommer...
Den kommende uge vil byde på en lang række rentemøder fra USA, Canada, Storbritannien, Norge og Japan. Både FED og Bank of Canada ventes at sænke renten, mens Bank of England og Bank of Japan ventes at fastholde renten. Investorerne er uenige om Norges Bank, som kan sænke renten som de tidligere har signaleret, eller fastholde styringsrenten, på grund af højere end ventet inflationstal i sidste uge.
De seneste afkasttal
