Energichok sender renterne i vejret og presser ECB tilbage i et rentedilemma – ugens markedskommentar

Markedet signalerer dermed, at energichokket i første omgang opfattes som et betydeligt kortsigtet inflationsproblem, men endnu ikke som et strukturelt problem. Det er dog rigeligt til, at ECB igen placeres i et pengepolitisk dilemma, hvor man på den ene side står med vækstudsigter, der dæmpes af højere energiomkostninger og strammere finansielle vilkår, og på den anden side en stigende inflationsrisiko.

Dette har fået markedet til at prise sine forventninger til renten markant anderledes sammenlignet med før krigen, idet der nu ventes, at ECB vil foretage 2-3 renteforhøjelser i løbet af 2026, således at renten når 2,50-2,75%. Denne forventning blev i sidste uge yderligere forstærket af, at flere medlemmer af ECB’s rentekomité har været ude med meldinger, der peger i retning af en højere rente. Hvor Christine Lagarde på det seneste møde signalerede en relativt afventende og dataafhængig tilgang, har flere medlemmer siden markeret en større villighed til at reagere på udsigten til, at et nyt energidrevet inflationsstød kan brede sig videre i økonomien. Det er dog vigtigt at understrege, at udfaldet for pengepolitikken i høj grad afhænger af krigens videre forløb.

Det scenarie, markedet umiddelbart priser ind, er, at konflikten gradvist deeskalerer i løbet af de kommende måneder, om end vejen dertil sandsynligvis bliver ujævn, og forholdene meget vel kan forværres, før de forbedres. I dette forløb vil olie- og gaspriserne efterhånden falde fra de nuværende meget høje niveauer, men energipriserne vil forblive forhøjede i en længere periode. Det skyldes dels fysiske ødelæggelser på energiinfrastrukturen i regionen, dels højere forsikringspræmier og mere usikre forsyningskæder. I dette scenarie vejer inflationshensyn tungere end væksthensyn hos ECB, hvorfor markedet også forventer, at centralbanken vil hæve renten hen over foråret og sommeren.

Med de mange skiftende udtalelser fra Donald Trump – senest mandag, hvor han både fik sagt, at han var villig til at afslutte krigen, selv hvis Hormuzstrædet forblev delvist lukket, men også at der kunne komme en kraftig eskalering af amerikanernes angreb på iransk olieinfrastruktur, hvis der ikke snart kom fremskridt i forhandlingerne – er det svært for markedet entydigt at tage position, da man også kan forestille sig et scenarie, hvor Trump trækker i land hurtigere end ventet. I så fald vil oliepriserne falde hurtigere tilbage, forsyningsbekymringerne aftage, og centralbankerne vil i højere grad kunne fokusere på den underliggende vækstsvaghed i økonomien.

Der er naturligvis også det scenarie, hvor konflikten trækker ud og eskalerer yderligere. Her er risikoen størst, hvis USA vælger at intensivere sin involvering markant, f.eks. gennem en større bombekampagne eller egentlig indsættelse af landstyrker. En sådan udvikling vil øge sandsynligheden for, at Iran fastholder eller skærper blokaden af Hormuzstrædet, og at energiprisstigningerne bliver både større og mere langvarige, end der i øjeblikket indregnes. I dette scenarie vil det være vanskeligt for ECB at ignorere et nyt og bredt inflationschok, selv om væksten samtidig svækkes mærkbart. Resultatet kan blive en mere aggressiv europæisk rentesti i 2026 og ind i 2027, hvor pengepolitikken i stigende grad må prioritere inflationsforankring over konjunkturstøtte. Dette fremstår dog som det mindst sandsynlige – men ikke usandsynlige – scenarie.