Hvad fortæller fakta egentlig om styrken af den amerikanske økonomi lige nu, og hvad kan vi forvente af aktiemarkedet, når den amerikanske centralbank sandsynligvis begynder at sænke renten i september? Vi har samlet fakta i nedenstående notat.
Onsdag den 7. august 2024
Philip Riise, CAIA
Head of Asset Allocation, Partner, Secure Spectrum
Hvad er der sket de seneste par dage?
Siden rentemødet i den amerikanske centralbank medio sidste uge, har der været store bevægelser på markederne. Den amerikanske centralbank valgte at fastholde renten, hvilket de måske har fortrudt efter de to efterfølgende dages svage nøgletal. Lavere økonomisk aktivitet og en stigende arbejdsløshed sendte recessionsfrygt gennem markedet, hvilket har sendt både aktiekurser og renter gevaldigt ned. Siden onsdag er det globale aktieindeks, MSCI ACWI, faldet 7,7%, mens det brede amerikanske aktieindeks, S&P500, og det mere teknologitunge aktieindeks, NASDAQ, er faldet hhv. 7,4% og 8,9%. I Europa er udviklingen på aktiemarkedet ligeledes fulgt med, og det brede europæiske indeks, STOXX600, er siden onsdag faldet 6,0%. Mandag oplevede det japanske Nikkei 225 et historisk fald på hele 13%, hvilket dog har rettet sig med en stigning på +10% derefter. Udsvingene på aktiemarkedet gav stigende volatilitet. I løbet af mandagen var VIX-indekset, som blandt andet er et udtryk for den volatilitet, der bruges til at prisfastsætte optioner, helt oppe i 66, men sluttede dog dagen i 39. Det normale niveau er mellem 10 og 20, og betyder i praksis, at prisen for at købe forsikring mod aktiefald steg 3-4x. De lidt mere opmuntrende nøgletal fra den amerikanske servicesektor var med til at skabe lidt ro på markederne (til sammenligning toppede VIX-indekset i 89 under finanskrisen).
Også rentemarkedet har oplevet nogle vilde dage, med renter der på kort tid faldt kraftigt. Fra onsdag sidste uge til midt på formiddagen mandag, hvor renterne bundede, faldt renten på en amerikansk 2-årig statsobligation med hele 69 basispunkter fra 4,34% til 3,65%. Renten på en 10-årig amerikansk statsobligation faldt i samme periode 47 basispunkter fra 4,14% til 3,67%. I løbet af eftermiddagen fandt renterne dog lidt af vejen tilbage, og renten på den 2-årige og 10-årige amerikanske statsobligation steg hhv. 34 og 20 basispunkter, så renten ved afslutningen af dagen lå på hhv. 3,99% og 3,87%. Det er værd at bemærke, at den lange rente kortvarigt var højere end den korte i går formiddags. De samme bevægelser gør sig gældende i de danske renter, hvor den 2-årige og 10-årige i løbet af dagen nåede at være nede med hhv. 35 og 25 basispunkter siden onsdag sidste uge. Men også de danske renter steg mod slutningen af dagen og endte dagen i hhv. 2,23% og 2,22%.
Her onsdag morgen indpriser rentemarkederne 10 rentenedsættelser fra den amerikanske centralbank og 6-7 fra den europæiske frem til ultimo 2025, altså om blot 16 måneder.
Hvorfor reagerer markedet så voldsomt?
Overordnet set kom reaktionen efter en uheldig kombination af et højt prissat aktiemarked og et par skuffende nøgletal som satte gang i recessionsfrygten, der ellers var skubbet mere eller mindre til side.
Den første reaktion kom i løbet af torsdag eftermiddag, da tilliden blandt indkøbscheferne i den amerikanske fremstillingssektor viste sig lavere end ventet, og på et niveau der signalerer aftagende vækst. Gennem det meste af året har skuffende tal for den økonomiske aktivitet ført til en positiv reaktion på aktiemarkedet, da det har øget troen på nærtstående rentenedsættelser og aftagende inflationspres. Derfor var torsdagens reaktion også overraskende, og selvom PMI-tallet langt fra er på niveau med, hvad vi normalt ser i en recession (seneste tal er 46,8 mod 34,5 under finanskrisen i 2008), så vandt recessionsfrygten over begejstringen for nærtstående rentenedsættelser. ”Bad news” er ikke længere ”good news”. Recessionsfrygten blev yderligere styrket efter udgivelsen af fredagens amerikanske jobrapport, der viste, at arbejdsløsheden i USA steg fra 4,1% til 4,3% i juli. Dette er ikke en katastrofe i sig selv, da 4,3% i et historisk perspektiv er et lavt niveau, men stigningen medførte, at den såkaldte ”Sahm-rule” blev udløst, som på dette niveau regnes for 100% sikkert vil udløse en recession, og er en model som mange aktører skeler til.
I tillæg til de svagere end ventede nøgletal har regnskaberne fra de højt prisfastsatte amerikanske tech-selskaber været blandede, hvor særligt usikkerhed relateret til om de massive investeringer i AI står mål med den kommende indtjening herfra, har fyldt for investorerne. Aktierne og renterne gjorde et mindre comeback i løbet af mandagen for at holde sig uforandret tirsdag, hvilket skyldes PMI-tal for servicesektoren, der viste sig væsentlig højere end ventet, og vidner om en amerikansk servicesektor med økonomisk aktivitet i fremgang.
Hvad skal vi forvente, når centralbankerne begynder at sænke renten?
Det store spørgsmål der fylder nu er, om centralbankerne har været for langsomme eller stadig kan nå at sænke renterne i tide og undgå en økonomisk recession. Vi har som en del af sommerferieperioden udgivet fakta om en række aktuelle forhold, herunder hvordan aktiemarkedet typisk reagerer i forbindelse med rentenedsættelser fra centralbankerne. Dette er særligt aktuelt, da den amerikanske centralbank nu ventes at sænke renten med 0,50% i september og yderligere foretage 2-3 rentesænkninger inden udgangen af 2024.
I tabellen er angivet hvordan S&P500 har klaret sig på hhv. 3, 6 og 12 måneders horisont i perioder, hvor den amerikanske centralbank har sænket styringsrenten.
Historisk set har aktiemarkedet i gennemsnit leveret et negativt afkast på ca. 3% i de 3 efterfølgende måneder, et 0%-afkast efter 6 måneder og knap 5%-afkast efter 12 måneder fra den første rentesænkning. Udviklingen er dog varierende og i høj grad afhængig af, om der i halen af rentesænkningerne kommer en recession eller ej.
Hvad siger fakta om styrken i den amerikanske økonomi netop nu?
Apollos danske cheføkonom Torsten Sløk delte i sidste uge et omfattende overblik på tværs af en lang række højfrekvente datapunkter for den amerikanske økonomi opgjort på daglig og ugentlig basis. Når man måler på udviklingen i amerikanernes restaurantbesøg, hotelbookinger, flytrafik, kø til broadway- og biografbilletter samt detailsalget, er der ingen tegn på aftagende forbrug. På samme vis ser udviklingen i den private sektor sund ud med faldende antal defaults blandt virksomheder og lav men stigende udlånsvækst i bankerne.
Dertil kommer, at den amerikanske økonomi voksede med 2,8,% i Q2, og de amerikanske selskaber har indtil videre endnu engang overgået forventningerne og pt. leveret indtjeningsvækst på 12,8% i Q2 (8,2% når renset for ”Magnificent Seven”) og jobmarkedet leverede, trods højere forventninger, +100.000 nye jobs.
Man skal være opmærksom på, at dette er bagudrettede data, men heller ikke her er der umiddelbart tegn på, at en recession er nært forestående. Centralbankerne er dog ikke i mål med den bløde landing endnu, og der skal ikke mere end et par måneders skuffende vækst- og jobrapporter til, at der igen kan opstå store udsving på aktiemarkedet.
Scenarierne er mange og sandsynlighederne er følsomme. Vi anbefaler, at man som investor holder fast i sin langsigtede investeringsstrategi på nuværende tidspunkt og ikke lader sig rive med af de store udsving på markederne, som oftest er drevet af kortsigtede narrativer og ikke ændringer i de underliggende fundamentale forhold i virksomhederne, hvoraf det er sidstnævnte, der driver aktiekurserne over tid.